原创 文 | 王孔平

注定互联网金融是竞争度最高的业务领域。阿里是靶子。腾讯与阿里在打车场景进行移动支付的较量，最终所控股的滴滴、快的从竞争走向合并；京东与阿里在个人金融领域较劲，京东开“白条”瞄准个人消费领域，阿里凭余额宝瞄准储蓄，竞争十分酣畅。

第一单

10月28日，除了阴阳逢双，没有什么特别的。但是，对于电商行业却理应在今后很长时间回顾这一天。国内首个互联网个人消费金融资产证券化产品——京东白条ABS（资产支持证券）在深交所挂牌。也就是说，电商个人消费导致的应收账款也可以证券化。

誉者认为，互联网企业与传统金融机构的合作从渠道转向定制，互联网企业并且从输出征信数据的算术级数阶段，向输出金融资产的几何级数阶段跃进。

谤者认为，互联网企业专注于支付、征信、理财和消费信贷等领域适可而止，资产领域是“雷池”不得逾越。并且，互联网金融太激进了，商户产生的小额贷款债权、个人消费计入的应收账款等金融资产也可以证券化。

马云承认阿里是结出许多苹果的苹果树，不愿与其他只是苹果的互联网企业（疑似京东）归于一类，但是它们做出的草果派的味道是相同的。这就是阿里、京东基于电商业务衍生而来的应收账款，设计成资产证券化产品“放给”金融机构等。

早于2013年9月18日，阿里与东证资管推出了“东证资管-阿里巴巴专项资产管理计划”（即“阿里ABS”），这次京东白条ABS与其产品结构形神相似。阿里ABS创造了业内首单以小额贷款债权资产作为基础资产的证券化产品，京东则在互联网个人消费金融资产证券化方面打出了第一单“白条”。

当然，二者差异还是存在的。

一是基础资产不同。阿里ABS的基础资产是向淘宝、天猫平台上B端的中小商户发放贷款形成的债权；京东白条ABS的基础资产是C端的个人消费产生的“白条”资产。

二是贷款来源迥异。阿里推出的信用支付体系中，向B端的中小商户发放贷款来自于合作银行；京东白条的贷款来自于京东自有资金，在消费产生后京东并不垫付资金，而是将其列入应收账款。

轻资产上阵？

京东白条ABS，细致分析有另一种考量，那就是京东或追求“轻资产”运营。轻资产概念时下很有热度，PV追逐轻资产标的投资，投资者在二级市场对轻资产股票高度青睐。

如何做到轻资产？从运营层面，不外乎将自身的重资产业务外包、转让出去，或是向收购的公司输出品牌、管理，至多启动有限的资金盘活被收购公司的重资产。从财务报表来看，尽量让固定资产与总资产或者销售收入的比值降低。于是，一些做法是做大母项，如，将大量应收账款注入流动资产项上。

推出京东白条ABS或是让京东显得资产很轻、以获取轻资产运营的措施之一。既然个人消费计入的应收账款，当然不能回避应收账款的坏账准备问题。遵循新的会计准则，应收账款属于金融资产，应收款项的坏账准备应遵循《企业会计准则第22号——金融工具确认和计量》的要求计提。企业在计提应收账款的坏账准备时，应区分单项金额重大与非重大。单项金额重大的应收账款应该按照未来现金流量现值低于其账面价值的差额计提，单项金额非重大的应收账款可以按照原来的账龄分析法计提。

若对京东白条ABS计提应收账款的坏账准备，却将遇到两难境地。一是期末核算时将白条的应收账款打包，它归属于单项金额重大类；二是将白条的应收账款拆分，它们是单项金额非重大类，互联网个人消费小而分散，并且还是更小更分散。分类不同，坏账准备的计提方法自然各异。

风险面前京东“断后”

9月21日，京东便披露京东白条ABS项目已获证监会批复，首期融资总额8亿元，分为优先1级（75%）、优先2级（13%）、次级（12%）ABS。其中，优先1级、2级由投资机构完成认购，次级由京东持有，风险自担。此次在深交所挂牌公开交易的是京东白条ABS首期发行总额中的优先1级和优先2级。

产品期限采取“12+12”模式，前12个月为循环购买期，以入池标准挑选合格基础资产循环购买，期内按季兑付优先级投资人收益。后12个月为本息摊还期，期内按月兑付优先级的本息；待优先级本金全部偿付，将剩余收益支付于次级投资人。可见，无论是持有等级、分享收益，还是承担损失，京东将自己放在留守位置。

涉及放贷，必须拿出切实的风控手段。在客户原有交易记录大数据的基础上，做出信用判断，给出贷款额度，这是互联网企业的通用做法。早先阿里的阿里小贷和京东的京保贝的业务对象锁定在卖方、商户的信用贷款，现在京东白条针对的是买方、个人的小额信用贷款。基于长期合作的基础，多数中小卖家的信用风险在可控的范畴。但是，买家、个人对于电商平台依存度却是松散的，这也给京东白条ABS增加了风控难度。

在商言商，京东执着推出白条服务基于积累了大量高质量的客户数据和消费数据，基于消费记录、配送信息、退货信息、购物评价等数据，足以进行风险评级，建立信用体系。并且，白条风控模型从上线初期约50个的变量，而目前囊括了1千个左右的变量。有分析称，小额信贷资产每笔金额小、期限短，呈现风险高度分散、不良率低，继而整体规模大、质量好。

前已述及买家、个人对于电商平台依存度是松散型的，其贷款、购货之后，逃避还款责任，在没有银行做支持的前提下，京东催收还款的手段欠缺时，只能取消其在京东购买物品的资格，那么，客户数量在做减法。尽管京东白条ABS设置了不良率指标，如，不良率在连续5个工作日超过10%则启动加速清偿。制度是好的，若进入清偿流程，要动用京东的资金进行清偿。

目前京东白条ABS坏账率不超过1%。那么，此指标是高是低？近似可比指标有两类，一是P2P坏账率，二是上市银行不良贷款率。

10月23日，红岭创投董事长周世平表示，采取颠覆机制，坏账由平台垫付，到目前为止垫付坏账逾5亿元，坏账率约2%-3%；今年上半年，陆金所董事长计葵生透露其平台的坏账率年化约为5%-6%。截至今年6月末，上市银行不良贷款率1.44%。

由此可见，证券化坏账率低于上市银行0.44个百分点，低于P2P样本之一的红岭创投1-2个百分点。

电商资产证券化蜂拥而至？

资产证券化是美国在20世纪80年代进行的金融创新。它是将缺乏流动性，未来有着稳定净现金流的资产，通过真实销售、破产隔离、信用增级、有限追索和转移风险等机制，发行资产支持债券的金融行为。一直以来，至少在美国的次贷危机到来之前，作为分散资产风险的金融创新，资产证券化受到热捧。

反面例子当然是次贷危机，全称“次级住房抵押贷款证券化危机”。因次级抵押贷款机构破产，投资基金关闭，股市剧烈震荡，金融风暴暴发。该危机从2006年春季逐步显现，当年8月席卷美国、欧盟和日本等世界主要金融市场。这次危机根源在于“次级住房抵押贷款”进行“证券化”，将次级标的风险变成不可控。

阿里ABS、京东白条ABS均是将电商相关资产证券化。那么，商户产生的小额贷款债权资产，个人消费计入的应收账款资产，这些证券化的基础资产其流动性不好，但是，预期在证券化期间净现金流稳定。同样，证券化通过了真实销售、有限追索和转移风险等处理，但是，任何一个环节出现变化将引发多诺米骨牌效应。

目前，互联网企业在B端、C端各有一样本电商资产进行了证券化，在同类产品蜂拥而至之前，在解决融资、增大流动性、控制风险诸多方面，我们要给观察者足够的市场时间和空间。这位观察者不是独立专家，也不是商户和个人，更不是利益相关的从业者，它就是市场。

作者系《金卡生活》杂志执行出版人

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